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Warum ein Affe mit einer Dartscheibe ein besserer Investor ist als die meisten Profis

1973 stellte Burton Malkiel, Ökonomie-Professor an der Universität Princeton, eine bemerkenswerte These auf. Er behauptete, dass ein Affe mit verbundenen Augen, der Aktien per Dartwurf auswählt, bessere Ergebnisse abliefern würde als die meisten professionellen Investoren. Verschiedene Studien kamen zu dem erstaunlichen Ergebnis, das Malkiel recht hatte. Doch wie genau ist so etwas möglich? Die Antwort darauf dürfte auch für Privatanleger interessant sein.


Wie ein blinder Affe

Auf den ersten Blick erscheint Burton Malkiels Behauptung geradezu lächerlich. Erfahrene Fondsmanager und Investmentexperten verbringen ihr ganzes Leben damit, die besten Anlagen zu finden. Wie ist es also möglich, dass ein blinder Affe in der Lage sein soll, all ihre Anstrengungen per Dartwurf zu übertreffen?

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Dennoch wurden im Laufe der vergangenen Jahrzehnte mehrfach Experimente durchgeführt, welche allesamt zu dem Ergebnis kamen, dass Malkiel mit seiner Behauptung durchaus recht hatte. Aus Tierschutzgründen verzichtete man dabei selbstverständlich auf den Einsatz echter Affen. Allerdings geht es hierbei auch weniger um Affen an sich als vielmehr um die Bedeutung des Zufallsfaktors beim Investment.

Genau darauf setzte zuletzt beispielsweise Research Affiliates mit einer umfassenden Untersuchung, welche 2013 unter dem Titel „The Surprising Alpha from Malkiel’s Monkey and Upside Down Strategies“ veröffentlicht wurde. Das Unternehmen erstellte dabei 100 Portfolios, welche jeweils 30 vollkommen zufällig ausgewählte Aktien enthielten, die wiederum aus einem nicht gewichteten Index mit 1.000 Titeln stammten. Diesen Prozess wiederholten sie anschließend für jedes Jahr im Zeitraum zwischen 1964 und 2010. Diese zufällig zusammengestellten Portfolios hätten in dieser Form tatsächlich von einem dartwerfenden Affen ausgewählt worden sein können.

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Im Anschluss verglichen die Forscher die Performance der zahlreichen Zufalls-Portfolios mit der Performance des nach Marktkapitalisierung gewichteten Aktienuniversums, aus welchem die Aktien ursprünglich ausgewählt worden waren. Das Ergebnis: Im Durchschnitt gelang es in jedem Jahr 96 imaginären Affen, den Gesamtindex zu schlagen. Im Durchschnitt performten die simulierten Affen dabei jährlich um 1,7 Prozent besser als der Index. Angesichts der Tatsache, dass langfristig gesehen rund 90 Prozent der aktiv gemanagten Fonds hinter einem solch großen Vergleichsindex zurückbleiben, ist dieses Ergebnis geradezu phänomenal. Doch was genau steckt denn nun dahinter?



Die Wahl zwischen Marktkapitalisierung und Peformance

Um diese Frage zu beantworten, lohnt es sich, einen eingehenderen Blick auf die Zusammensetzung des 1.000 Aktien umfassenderen Aktien-Index von Research Affiliates zu werfen. Dieser performte über einen Zeitraum von 45 Jahren mit einer durchschnittlichen jährlichen Rendite von 9,7 Prozent. Die 30 größten Unternehmen nach Marktkapitalisierung machten zusammengenommen einen Anteil von rund 40 Prozent des Index aus. Allerdings belief sich ihre durchschnittliche jährliche Performance lediglich auf 8,6 Prozent. Die restlichen 970 Aktien vereinten die übrigen 60 Prozent des Index auf sich und performten im Durchschnitt mit 10,5 Prozent.

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Aus den obigen Zahlen lassen sich zwei Schlussfolgerungen ziehen. Obwohl die 30 größten Unternehmen zusammen einen großen Teil der Marktkapitalisierung des Index auf sich vereinen, bleiben sie im Hinblick auf die Performance hinter dem Gesamtindex zurück. Gleichzeitig haben die 970 kleineren Aktien jeweils für sich genommen einen vergleichsweise geringeren Einfluss auf die Gesamtperformance des Index, übertreffen diesen zusammen performancetechnisch jedoch deutlich. Daraus folgt, dass ein Portfolio, welches einen größeren Anteil an Small Caps beinhaltet, im Durchschnitt besser abschneidet als ein Portfolio, welches zu einem großen Teil auf Large Caps setzt.

Genau dies war bei der überwiegenden Zahl der „Affen-Portfolios“ der Fall. Eine der Grundvoraussetzungen, mit welcher Research Affiliates nämlich versuchte, die zufällige Auswahl per Dartwurf zu replizieren, war die Nichtberücksichtigung der Marktkapitalisierung. Wenn man eine Börsenseite aus einer Zeitung herausreißt und zum Dartwerfen an eine Wand klebt, spielt es keine Rolle, welche Marktkapitalisierung jedes einzelne Unternehmen aufweist, da jede Aktie nur eine Zeile einnimmt. Da es jedoch sehr viel mehr Small Caps als Large Caps gibt, ist die Wahrscheinlichkeit, auf diese Weise hauptsächlich kleinere Titel auszuwählen, ungleich größer.


Die Macht der Small Caps

Die Lösung des Rätsels, wie Affen professionelle Anleger und den Markt schlagen können, hängt also mit deren höherer Wahrscheinlichkeit, Small Caps auszuwählen, zusammen. Der Gesamtindex war zwar während des Auswahlprozesses nicht nach Marktkapitalisierung gewichtet, um das Zufallselement hervorzuheben. Während der anschließenden Berechnung der Performance zogen die Forscher hingegen die nach Marktkapitalisierung gewichtete Variante heran. Diese Erkenntnis wirft nun allerdings die nächste Frage auf. Weshalb performen Small Caps im Durchschnitt so viel besser als Large Caps?

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Diese Frage bewegt zahlreiche Investmentexperten bereits seit einer langen Zeit. Tatsächlich gibt es auch keine einfache Antwort darauf, da hier mehrere komplexe Faktoren zusammenspielen. Ein wichtiger Aspekt ist hierbei jedoch definitiv das größere Wachstumspotenzial kleinerer Unternehmen im Vergleich zu den Größen einer Branche. Ein kleines, aber innovatives Unternehmen, welches eine Marktnische für sich entdeckt, hat in den folgenden Jahren durchaus die Möglichkeit, exponentiell zu wachsen. Das Gleiche gilt für den Aktienkurs eines solchen Unternehmens.


Amazon gestern und heute

Dies lässt sich am besten mit Blick auf die Anfänge von einem Unternehmen wie Amazon verstehen. Als Amazon 1997 an die Börse ging, konnten Anleger die Aktie für gerade einmal 18 Dollar je Anteil zeichnen. Rund 23 Jahre später beläuft sich der aktuelle Börsenkurs auf 3.440 Dollar je Anteil. Dies entspricht einem Kurszuwachs von schier unvorstellbaren 19.000 Prozent.

Allerdings hätten nur jene Anleger von diesem Kurszuwachs profitiert, welche in der Frühphase von Amazon eingestiegen wären. Zu jenem Zeitpunkt war der Online-Händler jedoch noch ein kleiner Klecks am Aktienhimmel. Anleger, die sich von der Marktkapitalisierung eines Unternehmens hätten leiten lassen, hätten Amazon vermutlich nie in ihr Portfolio gepackt.

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2015 war das Unternehmen hingegen bereits ein Global Player. Wer zu diesem Zeitpunkt in das Papier eingestiegen wäre, hätte nicht Anteile von einem kaum bekannten Buchhändler, sondern von einem weltumspannenden Konzern auf dem Vormarsch gekauft. Allerdings belief sich die Performance von Amazon in den letzten fünf Jahren auf 485 Prozent.

Wer also vor fünf Jahren in das Large-Cap-Unternehmen Amazon eingestiegen wäre, hätte sich mit einer durchschnittlichen jährlichen Rendite von mickrigen 97 Prozent zufriedengeben müssen. Wer jedoch von 23 Jahren in den unbekannten Buchhändler Amazon eingestiegen wäre, hätte sich über eine durchschnittliche jährliche Rendite von 826 Prozent freuen können. Im Durchschnitt konnte das Amazon der 90er also das Amazon der Gegenwart bei der durchschnittlichen Performance deutlich ausstechen.


Sind Small Caps also die besseren Anlagen?

Auf den ersten Blick scheint das Affenexperiment genau diesen Schluss nahezulegen. Allerdings sollte man hierbei als Anleger einige wichtige Aspekte berücksichtigen. Zum einen hat bei Weitem nicht jedes kleine Unternehmen das Zeug dazu, das nächste Amazon zu werden. Tatsächlich ist die Gefahr, dass ein kleines Unternehmen scheitert, deutlich größer als bei einem großen Unternehmen.

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In diesem Zusammenhang sprechen Experten gerne vom sogenannten Small-Cap-Premium. Dabei handelt es sich um die höhere Rendite, welche Anleger von einer risikobehafteteren Anlage in Small-Caps erwarten. In diesem Sinne ist die langfristig bessere Performance von Small Caps also bereits in den Erwartungen mit eingepreist.

Zudem stellt sich für Anleger, welche aus Hoffnung auf eine höhere Rendite in erster Linie auf Small Caps setzen wollen, noch ein zusätzliches Problem. Die meisten dieser Unternehmen sind weitgehend unbekannt. Wer wusste in den 90ern schon, was Amazon ist? Stockpicking ist für einen Privatanleger bereits sehr schwer, wenn man hauptsächlich auf bekannte Größen setzt. Sich hingegen durch eine riesige Anzahl an kaum bekannten Small Caps zu kämpfen, um nach einem Diamanten zu suchen, ist nochmals um ein Vielfaches schwerer. Die Gefahr, hier daneben zu liegen und Verlust zu machen, ist daher ungleich größer.

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Was sich allerdings sehr wohl anbietet, ist das Investment in möglichst breit gefächerte Indexfonds. Diese versuchen sich erst gar nicht in Stockpicking, sondern decken ein breites Spektrum an Aktien ab, welches je nach Index und ETF auch durchaus eine große Zahl an Small Caps beinhalten kann. Die Wahrscheinlichkeit, dass sich unter dieser breiten Masse das nächste Amazon befindet, ist deutlich größer.

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